A potencial intervenção do Tesouro Nacional nos títulos IPCA+ está no radar do mercado financeiro, diante do patamar elevado das taxas reais, que já ultrapassaram 8% ao ano. Em um cenário de tensões, o governo, por meio do secretário-executivo do Ministério da Fazenda, Rogério Ceron, já sinalizou que o executivo se encontra preparado para atuar. Essa movimentação tem gerado discussões sobre seus impactos na dívida pública e, consequentemente, nos investimentos.
Um leilão de venda de NTN-Bs (títulos do Tesouro IPCA+) está programado para terça-feira (14), abrangendo vencimentos em 2029, 2033 e 2055. No entanto, após o Tesouro ter reduzido a oferta para 150 mil papéis nos dois últimos eventos, o mercado aguarda medidas mais incisivas. A expectativa é por ações como o cancelamento de recompra de papéis, uma tática já empregada em março que contribuiu para a redução das taxas de juros.
Intervenção Tesouro IPCA: Impacto no Investidor e Mercado
Diante deste panorama complexo, especialistas em gestão e análise financeira foram consultados para elucidar os possíveis mecanismos de uma intervenção do Tesouro, sua probabilidade de ocorrência e as implicações práticas para quem possui títulos públicos ou fundos de renda fixa em sua carteira.
André Shiokawa, gestor de renda fixa e moedas da Asset1, destaca que a pressão sobre as NTN-Bs é multifatorial. Ele enfatiza que, embora não seja o único elemento, o cenário fiscal se configura como o mais relevante. A trajetória das contas públicas, segundo Shiokawa, leva o mercado a ajustar para cima sua percepção sobre a taxa de juro neutra da economia, aquela que não estimula nem restringe a atividade, o que torna as taxas atuais dos títulos proporcionalmente menos atrativas. Soma-se a isso a elevação dos juros globais, com a taxa do título americano de 30 anos indexado à inflação (TIPS) operando próximo aos seus picos, na faixa de 2,90% ao ano.
O gestor da Asset1 também aponta para uma questão de demanda. Desde 2022, saques significativos em fundos multimercados e de ações impulsionaram investidores de médio e longo prazo a direcionarem seus recursos para as NTN-Bs, indicando que uma parcela considerável de potenciais compradores já está posicionada. Paralelamente, a competição de produtos isentos de Imposto de Renda, como Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRIs), Certificados de Recebíveis do Agronegócio (CRAs), Letras de Crédito Imobiliário (LCIs), Letras de Crédito do Agronegócio (LCAs) e debêntures incentivadas, aumentou. A demanda por parte dos fundos de pensão, tradicionalmente grandes compradores desses papéis, tornou-se marginal. Em resumo, Shiokawa conclui que “os juros globais subiram, a situação fiscal contribuiu para essa abertura e os investidores já estão posicionados nessa classe ou em ativos concorrentes”.
Igor Campos, gestor de renda fixa da Armor Capital, reitera que o Tesouro Nacional age como tomador de preço, sendo obrigado a rolar a dívida pública semanalmente conforme as condições impostas pelo mercado. No caso das NTN-Bs, essa precificação reflete tanto fundamentos, com uma trajetória fiscal considerada insustentável e um Banco Central obrigado a manter juros restritivos para atingir a meta de inflação de 3%, quanto fatores técnicos. Entre estes, destacam-se a vantagem tributária dos produtos isentos, a contração da indústria de fundos multimercados e o próprio volume crescente de emissões do Tesouro. “Você tem menos comprador e um vendedor que está vendendo mais”, analisa Campos.
Roberto Motta, estrategista macro da Genial Investimentos, observa que nos últimos dois anos o Tesouro Nacional priorizou a expansão da duração da dívida pública, colocando um grande volume de títulos longos no mercado. Contudo, o risco associado a esses papéis se elevou consideravelmente. Atualmente, o investidor brasileiro demonstra ter menos capacidade para adquirir títulos públicos longos indexados à inflação. Adicionalmente, a mudança no Imposto sobre Operações Financeiras (IOF) praticamente zerou a captação dos fundos de previdência, que são relevantes compradores de títulos públicos de longo prazo atrelados à inflação. Com essa redução na demanda, a pressão sobre esses papéis se intensifica.
No cenário de um possível leilão de recompra, o efeito nos preços das NTN-Bs tende a ser favorável aos investidores já posicionados, conforme Gustavo Saula, analista e gestor de renda fixa da SWM Gestão. Um leilão de recompra introduz uma força compradora adicional no mercado, o que geralmente provoca um recuo nas taxas das NTN-Bs. Consequentemente, os investidores poderiam capturar ganhos na marcação a mercado, referindo-se à valorização de títulos já emitidos após a queda das taxas correntes. Além da recompra, que é uma medida mais direta, o Tesouro pode simplesmente reduzir sua atuação vendedora, cancelando leilões de oferta de NTN-B, um movimento frequente em períodos de volatilidade.
Saula argumenta que o Tesouro se beneficiaria marginalmente ao diminuir o custo de financiamento e criar espaço para futuras emissões com taxas mais baixas, além de sinalizar seu compromisso com a estabilidade do mercado. Contudo, essa estratégia possui limitações, sendo a principal o “colchão de liquidez” finito disponível para o Tesouro. Seu uso em leilões de recompra reduziria a margem para outras necessidades de gestão da dívida no curto prazo. Para entender melhor a dinâmica da gestão da dívida pública e as ações do Tesouro Nacional, é possível consultar dados oficiais diretamente no Tesouro Transparente.
As opiniões dos gestores divergem quanto à avaliação do momento atual. Campos, da Armor Capital, detecta “sinais claros de disfuncionalidade” no mercado de NTN-Bs, exemplificando com a variação de cinco a dez pontos-base em poucas horas, enquanto o juro nominal permanece estável. Por isso, ele defende que o Tesouro vá além da simples redução ou cancelamento de leilões e anuncie um programa de recompra. Considera que, diante do elevado colchão de liquidez, o custo seria baixo e a medida funcionaria como um “antibiótico”. Se não surtir efeito, a causa principal – o fiscal – deveria ser endereçada. Esse gesto, argumenta Campos, pode destravar a demanda, pois a atuação do Tesouro como comprador de última instância pode atrair outros participantes ao mercado.
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Shiokawa, da Asset1, apresenta uma perspectiva diferente. Em março, durante a crise da guerra do Irã, a recompra pelo Tesouro foi eficaz porque o mercado estava “disfuncional, sem liquidez e com uma volatilidade enorme”, ajudando a acalmar os preços e reequilibrar oferta e demanda. Atualmente, porém, ele enxerga um mercado funcional, onde as taxas elevadas refletem puramente o apetite dos investidores. Para Shiokawa, uma intervenção baseada em um nível de preço seria menos eficaz, representando uma pressão de curto prazo. O risco seria o mercado identificar o patamar de atuação do Tesouro, estimado em cerca de 8,70% no meio da curva (vencimentos de 2029 a 2032), e passar a testá-lo. Isso poderia exaurir o colchão de liquidez e, eventualmente, fazer as taxas dispararem para um nível ainda mais alto. A surpresa positiva com o IPCA de junho, no entanto, já contribuiu para um recuo nas taxas na última sexta-feira (10).
Roberto Motta, da Genial, concorda que uma recompra de títulos públicos longos pelo Tesouro Nacional traria algum alívio ao mercado. Contudo, ele enfatiza que isso não configuraria uma solução estrutural. A consequência seria uma dívida brasileira mais curta e, portanto, mais suscetível à taxa Selic. Motta defende a atuação do Tesouro na recompra de parte da dívida, mas não a vê, isoladamente, como um incentivo suficiente para a compra desses papéis por investidores. O verdadeiro catalisador para uma melhoria mais duradoura, em sua análise, seria a expectativa de uma alteração substancial na política fiscal. Sem essa mudança de percepção, ele não prevê grandes melhorias para os papéis indexados à inflação no Brasil.
Do ponto de vista técnico, uma solução mais estrutural envolveria a restrição dos produtos isentos, uma hipótese que o próprio Ministério da Fazenda tem considerado. Shiokawa, da Asset1, considera essa uma solução eficiente de médio e longo prazo, mas ressalta que “tem vários players gritando e vai ter que passar no Congresso. Não é nada trivial.” Matheus Villela, analista da gestora de patrimônio Aware Investments, afirma que a ação do Tesouro, seja por recompra de títulos ou cancelamento de leilões, tende a aliviar a pressão sobre os juros reais no curto prazo, diminuindo a oferta de papéis e favorecendo a valorização das NTN-Bs já emitidas. Para o investidor, isso se traduz em valorização dos títulos já presentes na carteira, especialmente os de prazo mais longo.
Ainda assim, Villela pontua que, embora o Tesouro possa influenciar a oferta e a demanda, os prêmios continuarão elevados enquanto o cenário fiscal permanecer desafiador e a percepção de risco, alta, limitando os ganhos daqueles que já estão alocados. Em sua visão, a intervenção “ajuda a reduzir a volatilidade em momentos de estresse, mas não substitui o ajuste fiscal que o mercado continua esperando”. Segundo Villela, as aplicações mais sensíveis a uma intervenção do Tesouro são as NTN-Bs de vencimentos mais longos, que exibem maior volatilidade e reagem com mais intensidade às flutuações dos juros reais. Fundos de inflação, fundos indexados ao índice IMA-B e previdências com maior exposição a títulos públicos também sentiriam rapidamente os reflexos positivos dessas movimentações. Por outro lado, os títulos prefixados podem ser beneficiados pela queda dos juros futuros, enquanto aplicações pós-fixadas, como Tesouro Selic e fundos DI, costumam ser pouco impactadas. O principal efeito, segundo Villela, não reside apenas na valorização dos títulos, mas na reprecificação de praticamente toda a curva de juros, que influencia diversas classes de ativos da renda fixa.
Mas será o momento ideal para adquirir mais títulos enquanto as taxas ainda estão elevadas? Roberto Motta, da Genial, aconselha que o investidor destine a essa aplicação apenas uma fração do portfólio destinada a alta volatilidade, evitando uma exposição excessiva do patrimônio. Neste momento, o investidor precisa priorizar a tranquilidade, evitando uma exposição exagerada a oscilações abruptas do mercado. Motta recomenda uma postura cautelosa, aproveitando o elevado nível do CDI para aguardar, observar o cenário e mitigar riscos desnecessários.
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Em suma, a possível intervenção do Tesouro Nacional no mercado de NTN-Bs representa uma complexa interação de fatores fiscais, globais e de demanda, com diferentes visões sobre sua eficácia e impacto. Enquanto medidas pontuais podem trazer alívio de curto prazo e valorização para investidores já posicionados, a solução estrutural permanece atrelada a uma mudança na política fiscal e, possivelmente, a revisões nas regras de produtos isentos. Para continuar acompanhando as nuances do mercado financeiro e as análises sobre o cenário econômico brasileiro, explore nossa editoria de Economia.
Crédito da imagem: InfoMoney
